【興證策略】AI行情：如果畏懼高山，哪里還有洼地？
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來源：堯望后勢
一、AI產業(yè)敘事持續(xù)煥新
我們自1月中旬提出市場將迎來新一波上行，結構上首推AI；春節(jié)后繼續(xù)強調“中國AI資產重估疊加自主可控訴求，科技股具備獨立邏輯”，同時認為“從上游到中下游、從集中到百花齊放、從AI到AI+，有望成為本輪AI行情的三大趨勢”，近期持續(xù)得到市場驗證。（詳見1.19《準備迎接新一輪上行》》、2.4《整裝待發(fā)，迎接新一輪上行》、2.9《深度展望AI行情的三大趨勢》等）
而隨著TMT成交占比短期升至歷史高位，一度引發(fā)了市場對行情終結的擔憂，但正如我們在2.16《AI成交占比新高：怎么理解？如何應對？》中所判斷的，板塊在快速放量后需要一段時間來消化、整固，但通常不會導致行情系統(tǒng)性終結，影響主要在于結構，更多會以內部輪動和高低切換的方式消化短期過熱的市場情緒。在產業(yè)催化和政策的驅動下，AI仍將繼續(xù)成為市場的主線聚焦方向。
因此，盡管本周AI板塊出現了階段性的震蕩波動，但最終還是在疑慮、分歧中，再度迎來上行、再創(chuàng)新高，我們此前重點推薦關注的運營商、光模塊、GPU、PCB、HBM存儲等相對低位、有性價比的環(huán)節(jié)，也成為引領AI繼續(xù)上漲的主要方向。
而究其原因，一方面，AI、TMT板塊本身是一個流通市值占比接近25%，涵蓋上游算力硬件、中游軟件服務以及下游應用的龐大產業(yè)鏈條。階段性可能出現局部“過熱”，但依然可以找到相對有性價比的方向，因此對于短期交易擁擠的應對，核心還是在于做好AI產業(yè)鏈內部的擇時輪動，而非向AI之外做系統(tǒng)性切換。
另一方面“成交占比”、“換手率”、“擁擠度”等情緒指標更適用于基本面、產業(yè)邏輯相對穩(wěn)定的行業(yè)。當一個行業(yè)、板塊所處的產業(yè)趨勢、生命周期、政策環(huán)境、基本面邏輯等出現重大變化時，則可能突破交易擁擠的桎梏，而形成新的趨勢性行情。例如2013-2014的中小創(chuàng)、2016-2020年的核心資產、2020-2021年的新能源等，均是在產業(yè)趨勢支撐下，不斷穿越短期的交易擁擠，在成交占比不斷新高的過程中逐步確認其主線地位。
對于本輪AI行情我們認為同樣如此，春節(jié)以來，國內AI產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)重大催化不斷、產業(yè)敘事持續(xù)煥新，從而推動行情反復活躍、走向新高，且目前已逐漸形成了一個上中下游全產業(yè)鏈受益、并有望加速向各個應用場景擴散的敘事閉環(huán)，產業(yè)趨勢已愈加清晰：
以DeepSeek發(fā)布為起點，其低成本、開源的優(yōu)勢顯著加速了AI普惠化的進程，國內AI產業(yè)邏輯開始從上游基礎設施的集中式發(fā)展，逐步向中下游應用端的多元化創(chuàng)新轉變；
DeepSeek發(fā)布后，各大云服務商、運營商、金融公司、大廠、政務平臺等主體加速接入，持續(xù)驗證DeepSeek助力AI平權后，將極大降低AI應用落地的門檻，推動各行業(yè)AI滲透率的提升、更多垂直應用加速落地；
阿里最新財報及資本開支指引超出市場預期，由AI推動的云收入實現雙位數增長，AI應用商業(yè)化正在持續(xù)驗證；展望未來三年將圍繞AI戰(zhàn)略核心加大投入，其依托豐富的生態(tài)矩陣，有望推動AI在各個應用場景加速落地；而資本開支大幅擴大、指引遠超預期，則吹響了國內大廠上修資本開支的沖鋒號，國產大規(guī)模算力投資元年或即將開啟：
因此，如果說DeepSeek的“橫空出世”是使得國內AI產業(yè)邏輯向中下游應用端的多元化創(chuàng)新轉變的關鍵轉折點、各大主體加速接入持續(xù)驗證了這一趨勢，那么以阿里為代表的國內大廠開始大舉投入則為國內的AI產業(yè)邏輯形成了一個敘事閉環(huán)。一方面，擁有豐富應用生態(tài)的大廠對AI驅動戰(zhàn)略的堅定投入，將加速中下游應用在各個領域的落地，重塑中國產業(yè)經濟的底層邏輯；另一方面，中下游應用創(chuàng)新加速帶來的需求爆發(fā)，也將反哺拉動上游算力需求成倍增長，形成全產業(yè)鏈受益的局面。在此背景下，市場將進一步加速對國內AI發(fā)展前景的重估，AI作為市場中長期主線的地位也將進一步得到鞏固。
而向未來一段時間看，AI產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)仍將迎來諸多積極催化和驗證。以英偉達、Salesforce、Duolingo等為代表的美股、港股AI各產業(yè)鏈環(huán)節(jié)公司仍在陸續(xù)披露最新業(yè)績，阿里巴巴、OpenAI等大模型不斷迭代更新，AI眼鏡、AIAgent等新工具不斷涌現，推動AI產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)邏輯加速煥新。
因此，AI作為當下市場最為聚焦的主線方向，雖然短期成交占比升至高位可能會導致板塊出現階段性的震蕩調整，但通常不會導致行情系統(tǒng)性終結，在大的產業(yè)趨勢下，應對階段性的局部過熱和小波動，更重要的是在產業(yè)鏈內部做好擇時輪動，找到相對有性價比的方向。
而往中長期看，在當前AI產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)催化不斷、產業(yè)敘事持續(xù)煥新，且后續(xù)仍有諸多積極催化和驗證的背景下，AI板塊或將反復活躍，主線地位有望進一步鞏固，在產業(yè)邏輯和政策環(huán)境的支撐下，AI或將不斷穿越短期的交易擁擠，繼續(xù)成為市場中長期聚焦的主線方向
二、AI行情：如果畏懼高山，哪里還有洼地？
結合中期產業(yè)趨勢與短期相對性價比，當前AI產業(yè)鏈50大細分方向中，可重點關注光模塊、服務器、AI芯片、PCB、運營商等環(huán)節(jié)。
（一）短期，綜合景氣度、擁擠度與資金流向，關注相對低位、有性價比的上游硬件，有望受益于行情的輪動擴散
1、景氣度
隨著AI產業(yè)突破、內需復蘇，今年不少AI細分領域有望迎來景氣改善。根據市場一致預期，今年AI大多數細分方向有望迎來景氣加速或困境反轉，而結合今年以來AI50大細分方向中2025年預期凈利潤上修個股數量占比來看，運營商、光模塊、射頻原件、智能物流、AI手機、光纖光纜、數字媒體、服務器、PCB等方向排名相對居前。
（2）擁擠度
當前AI產業(yè)鏈中，部分方向短期交易擁擠度已升至較高水位，而其中也有一些細分方向擁擠度壓力相對較小，主要集中在上游算力硬件，如AI芯片、GPU、光模塊、PCB、光纖光纜、無人機等。
（3）資金流向
結合本周主力資金凈流入/自由流通市值看，重點流入的方向主要為光模塊、AI芯片、人形機器人、GPU、HBM存儲、PCB、高速銅連接等，從本周環(huán)比上周主力資金凈流入/自由流通市值的變化看，數字媒體、液冷服務器、無人機、IDC、AI穿戴設備等方向排名居前。
?。ǘ┲衅?，結合產業(yè)趨勢，關注受益于國內大廠資本開支擴張的國產算力與應用場景有望率先落地的AI+方向
首先，受益于大廠資本開支擴張的國產算力基礎設施，仍是業(yè)績增長確定性最高的環(huán)節(jié)。模型平權后應用推理需求加速釋放，阿里吹響國內大廠上修資本開支的沖鋒號，后續(xù)騰訊、字節(jié)、小米等大廠有望跟進，國內算力軍備競賽蓄勢待發(fā)，算力賣鏟人有望繼續(xù)兌現景氣度，后續(xù)招標和訂單落地或將持續(xù)催化，重點關注IDC、光模塊、AI芯片、云服務、運營商等算力基礎設施環(huán)節(jié)。
其次，隨著AI+應用場景拓展，關注下游有望率先實現應用落地、兌現業(yè)績的方向。大模型本地化部署持續(xù)推進，有望加速推動降本、提質、增效的應用落地，參考美股率先兌現業(yè)績的AI下游環(huán)節(jié)，并結合近期國內加速部署大模型的部門領域，AI+政務、AI+辦公、AI+廣告營銷、AI+醫(yī)療、AI+教育等ToG和ToB方向有望率先實現場景應用的落地、迎來業(yè)績兌現。
風險提示
經濟數據波動，政策寬松低于預期，美聯儲降息不及預期等。
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